简街是否操纵BTC？拆解AP制度与ETF申赎机制背后的定价权博弈

「他们之前一直都在玩弄我们」——这句在诉讼后席卷Reddit与Crypto Twitter的粗口，伴随着超2400亿美元清算规模的史诗级空头挤压，将市场的怒火引向了华尔街顶级做市商简街资本（Jane Street Capital）。

10 AM，这个过去数月亚洲市场的流动性冰点，随着美国司法部诉状的发布，终于揭开了冰山一角。一切源于这家成立于2000年的机构被指控：通过比特币ETF的申赎机制（Creation & Redemption），在现货与衍生品盘口之间实施定向套利，形成一场长达数月的“障眼法”。

一纸诉状将这场争议推向公众视野，围绕ETF套利机制与价格发现结构的讨论迅速升温，市场随之剧烈反弹，出现史无前例的空头挤压现象。

一、简街真的压制了BTC价格吗？

这个问题值得一个准确回答。首先要明确的是，这其实不只是关于简街的问题，而是整个比特币ETF架构的结构性挑战。

以贝莱德IBIT为例，其授权参与者（AP）名单包括简街资本、摩根大通、麦格理、Virtu Americas、高盛、Citadel Securities、花旗集团、瑞银及荷兰银行。这些机构的角色长期被误解，甚至在资深从业者中也存在偏差。

关键在于：这些AP在Reg SHO（美国证监会裸卖空监管规则）下享有特殊豁免。传统卖空需先借券定位，但AP凭借申赎合同权利可绕过此要求——这意味着它们可以零成本制造份额，无资金占用，也无强制平仓期限。

这正是灰色地带所在：为保障市场流动性的监管设计，却意外催生了近乎无限持续的监管套利空间。这种豁免并非某一家独享，而是成为所有AP成员的共同权利。

二、AP豁免意味着什么？

正常情况下，若IBIT交易价低于资产净值（NAV），套利者应买入并赎回比特币以抹平差价。但在现实中，只有少数几家AP拥有这一通道，它们垄断了“拆盲盒”的权限。

第一层：正常的“抹平差价”

想象一个盲盒标价95元，内含价值100元的比特币兑换券。聪明人会立刻买入，拆盒换币，赚取5元无风险利润，推动价格回升至100元。

第二层：垄断通道的困境

然而，在真实世界中，普通投资者无法直接申请赎回，只有少数华尔街投行具备资格。这就意味着，唯一能纠正价格失衡的力量，恰恰是那个最可能选择不纠错的主体。

第三层：为何AP不按常理出牌？

对第三方而言，5元差价就是机会；但对AP来说，更精明的算计是：与其立即拉高价格，不如利用低价假象，在期货市场做空或做多，赚取更高收益。

一句话总结：原本自动纠错的机制，因执行者掌握唯一通道而失效。散户等待的套利大军，正利用差价在别处获利。

三、问题不在简街，而在架构本身

IBIT的做空敞口本可用现货对冲，但这并非强制。更高效的选择是使用比特币期货，从而避免实际买入现货。

当对冲工具脱离标的资产，价差就无法通过自然套利闭合。而基差风险在压力时期不断累积，正是市场错位的根源。

尤其值得注意的是，近期SEC批准的实物申赎（in-kind creation and redemption）彻底改变了游戏规则。此前纯现金模式要求基金用现金购买比特币，强制现货流入；如今AP可直接交付比特币，来源灵活，时间自主，冲击可控。

这种灵活性让AP能在建立空头头寸与完成实物交付之间，获取资金费率或波动率利润，同时保持行为合法合规。整个过程看似正常，实则游走在协同操作边缘。

因此，真正的问题不在于某家公司是否恶意操纵，而在于整个架构赋予了所有AP相同的能力——维持价差以谋取更大利益。这是否构成系统性滥用？还需SEC监控共享协议能否有效覆盖跨市场行为。

一言以蔽之，简街只是被聚光灯照到的那一个，真正的症结在于：一个为20世纪金融体系设计的监管框架，是否适合托管一种“价值在于不受控制”的21世纪数字资产？

这或许是加密市场迈入“大机构时代”必须面对的代价——我们渴望华尔街的流动性灌溉，却不愿被动接受他们利用监管漏洞构建的黑盒游戏。

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