新规则下，Strategy和Metaplanet可能失去指数资格

要点

Strategy和Metaplanet被归入MSCI的剔除组。

新方法论不仅适用于加密货币领域。

现有成员需接受为期两年的审查测试。

最终方法论将于10月公布。

在8月关于非运营公司的咨询中，MSCI应用了一种跨资产类别的新方法论，而并非专门针对比特币。使用2026年5月的数据，Strategy和Metaplanet出现在拟议规则下将被剔除的三个现有成分股中。

MSCI仍在就该方法论进行咨询，最终决定预计于10月做出。

MSCI如何从比特币规则转向更广泛的测试

这场争论始于2025年9月，当时Metaplanet宣布了3.85亿股发行，并表示95%的收益将用于购买比特币。MSCI随即对数字资产财务公司进行了审查，随后提议排除数字资产占总资产至少50%的公司。Strategy反对这种针对加密货币的做法，认为指数资格应跨资产类别一致确定。MSCI于2026年1月放弃了该提案，但保留了核心问题：一家上市公司何时开始更像投资工具而非运营企业？8月的方法论回答了这个问题，并未将比特币作为特殊类别提及。

MSCI新测试如何运作

运营资产占总资产超过50%的公司仍符合资格。低于该门槛的公司面临五项额外测试：运营资产强度、运营费用与资产之比、运营现金流、公允价值变动与业务的关系、以及资产积累对外部资本的依赖。若其中至少四项测试不合格，公司将失去资格。

现有成分股在剔除前拥有更多时间。MSCI通常要求连续两次年度财报审查均不合格；若公司仅在最新审查中不合格，则会被列入观察名单。这一持续性规则有助于解释为何SharpLink出现在观察名单中，而Strategy和Metaplanet则落入剔除组。

MSCI还将主要风险敞口为铀的Yellow Cake PLC列为三个剔除对象之一。它的出现使提案范围更加清晰：该方法论针对的是投资密集型公司结构，而非仅针对数字资产。

MSCI ACWI IMI指数方法论提案影响分解图，展示了截至2026年5月的指数剔除及观察名单新增情况。

Strategy的资产负债表使其成为争论焦点

Strategy仍运营企业分析软件业务，但比特币如今是其资产负债表上的主导资产。其2025年年报称，比特币构成公司资产的“绝大部分”，且几乎所有比特币购买均通过股权和债务发行的收益融资。这些特征与MSCI现在评估的几个领域重叠，尤其是运营资产强度及对外部融资的依赖。公允价值会计也可能导致比特币价格波动影响Strategy的报告业绩，这与MSCI的公允价值测试相关。但MSCI并未披露Strategy具体哪些测试不合格，因此无法确定单一因素导致其被归入剔除组。

影响规模巨大。MSCI在其影响分析中列出Strategy的自由流通调整市值约为239.3亿美元。

Metaplanet的财务模式面临同样分类问题

Metaplanet的公司战略日益围绕通过公开市场融资积累比特币。这一模式使该公司直接落入MSCI拟议分析的类型：业务有多少由运营资产和现金流支撑，而非通过外部融资积累投资资产。MSCI也未公布Metaplanet的单项测试结果。咨询文件显示，该公司在5月模拟中符合拟议的剔除标准。其自由流通调整市值远小于Strategy，约为6.54亿美元，突显了同一方法论可能对不同规模公司产生截然不同的影响。

239.3亿美元并不意味着239.3亿美元的抛售。MSCI表格中的自由流通数据是用于指数构建和权重计算的输入值，并非被动基金流出的预测。更大的自由流通调整市值可能转化为指数中更大的权重，但被动基金最终交易量取决于多个其他因素：哪些MSCI基准持有该公司、该公司在每个基准中的权重以及追踪这些指数的资金规模。MSCI在咨询文件中未提供指数基金需卖出多少Strategy或Metaplanet股票的估计。

更有趣的影响可能出现在重新平衡之后。两家公司均将公开股票市场作为其比特币策略的一部分，因此被动持股、流动性或估值的任何变化都可能影响未来融资的经济效益。指数剔除不会阻止任何一家公司发行证券或购买比特币，但可能改变资本筹集的市场条件。

决定将于10月做出

市场参与者可在9月30日前向MSCI提交反馈。指数提供商预计将于10月16日公布咨询结果，任何采纳的方法论将拟用于2026年11月的指数审查。自1月以来的变化不再关乎比特币是否应受到特殊对待。MSCI如今在问：当投资资产及其积累所用融资主导公司经济特征时，一家上市公司是否仍符合运营企业的资格？Strategy和Metaplanet是该界限可能划定的两个最清晰例证。