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迪士尼最新季报揭示了收入增长背后的结构性压力。2026财年第一季度，公司营收达259.8亿美元，同比增长5%，但归母净利润下滑至24.0亿美元，同比减少6%。摊薄后每股收益为1.34美元，同比下降4%。利润承压主要源于内容成本攀升、体育版权费用增加及一次性税务调整。

“体验”板块持续发挥核心作用，收入达100.1亿美元，同比增长6%，经营利润亦增长6%至33.1亿美元，占公司整体分部经营利润（46.0亿美元）比重超七成。主题乐园门票、度假区及邮轮业务均实现双位数增长，尤其邮轮新增运力推动“住宿与度假”收入高增。

娱乐板块：内容成本激增侵蚀利润率

娱乐分部收入为116.1亿美元，同比增长7%，但经营利润同比下降35%至11.0亿美元。主要原因在于院线发行与营销投入加大，叠加流媒体内容成本上升。节目制作与内容成本同比上升15%至63.1亿美元，销售与管理费用增长14%至26.3亿美元。

尽管订阅与分成费收入达72.5亿美元，同比增长8%，但受Star India交易影响及分销商短期停播拖累，部分抵消了增长动能。广告收入则同比下降6%至17.8亿美元，政治广告减少成为关键因素。

体育板块：广告回暖难抵订阅下滑

体育分部收入为49.1亿美元，微增1%，经营利润同比下降23%至1.91亿美元。订阅与分成费下降2%，主要因用户流失及渠道摩擦；广告收入同比增长10%，得益于费率提升。节目与制作成本上升2%至41.3亿美元，主因合同费率上调与新版权采购。

整体来看，体育业务面临“价格与成本赛跑”的挑战——广告端改善有限，而订阅端持续承压，利润弹性受限于刚性支出。

现金流与资本开支：税款集中支付致现金流大幅回落

经营活动现金流由上年同期的32.1亿美元骤降至7.35亿美元。管理层指出，税收集中支付（含加州野火相关补缴）以及内容投入增加是主因。当季内容资产摊销达72.1亿美元，预计2026财年全年内容支出将达约240亿美元。

资本开支方面，本季度投入30.1亿美元，主要用于邮轮运力扩张与园区新项目，预计2026财年资本支出将升至约90亿美元，较上年增长12.5%。

股东回报与债务结构：回购提速，分红上调，流动性仍充足

公司完成20.3亿美元股票回购，并将股息从每股0.50美元上调至0.75美元，两次派息合计约26.5亿美元。董事会授权剩余可回购股份约3.21亿股，2026财年回购目标定为70亿美元。

期末借款总额为466.4亿美元，其中一年内到期债务达108.2亿美元，较上季上升。但公司仍拥有122.5亿美元未动用授信额度，利息覆盖率具备显著安全余量。

整合与风险：Fubo并表带来增收与税务负担，续约风险抬头

Fubo交易自2025年10月并表，贡献约3亿美元收入，同时产生3.07亿美元非现金税务费用，导致有效税率上升至32.7%。此外，印度合资企业当季录得2800万美元权益法亏损。

在风险提示中，公司强调2026财年多项多频道视频节目分发（MVPD）协议续约存在不确定性，已出现因谈判未果导致的短期停播事件。反垄断诉讼与证券集体诉讼仍在推进，知识产权风险也因《蒸汽船威利》等版权陆续到期而加剧。

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