HYPE能否成为下一轮牛市的聪明钱之选？

关键要点

约97%的协议收入用于HYPE回购。

交易量越大，费用越高，回购规模也越大。

HYPE创下历史新高，接近76.7美元。

其价格上涨时，大盘处于横盘震荡。

年化收入在6.76亿至8.43亿美元之间。

未平仓合约在市场低迷期间仍实现增长。

交易活跃度下降时，回购引擎会随之放缓。

是什么让Hyperliquid与众不同

大多数加密项目的价值取决于叙事、代币激励或对未来采用的承诺。Hyperliquid之所以特别，在于它像真正的交易所一样，通过实际交易活动产生可观收入。独立估算显示，该协议的年化收入在6.76亿至8.43亿美元之间，而总费用收入更高，年化约10.6亿美元，这使其成为仅次于稳定币发行商的、整个加密领域收入最高的应用之一。

这笔钱的去向对代币至关重要，而且有必要精确理解其机制，因为两件不同的事情常常被混为一谈：

回购：

大约97%的协议收入流入一个“援助基金”，该基金在公开市场上买入HYPE。这为代币创造了主动、持续的需求——无论市场情绪如何，都会有买家出现。

销毁：

另外，HyperEVM上产生的费用会被销毁，从而从固定的10亿总供应量中永久移除代币。

两者之间的区别比表面看起来更重要。销毁只是缩减供应量，寄希望于价格上涨；而回购则将真实的买盘压力注入市场，其作用更像是由业务自身支撑的价格底线。Hyperliquid主要依赖回购，这就是为什么它的代币经济学不那么像通缩噱头，而更像一家公司将现金流用于回购自己的股票。

飞轮效应：看多者为何青睐这一模式

当市场火爆时，这种机制恰好会形成一个自我强化的循环。交易量上升，费用增加；费用增加，就会有更多HYPE被回购并从供应中移除。结果是平台活动与代币稀缺性之间形成了一个直接的反馈回路。

牛市同时放大了这个循环的每一个输入变量。价格上涨、杠杆使用增加、散户参与度提高以及衍生品活动增强，这些往往同时出现，并各自推动交易量上升。交易者越多，交易量越大；交易量越大，费用越高；费用越高，在固定供应量的基础上回购规模就越大。这使得HYPE成为极少数在业务表现与代币需求之间具有机械性（而非叙事性）联系的加密资产之一。与任何单一催化剂相比，这才是机构对HYPE真正押注的地方：并非代币便宜，而是Hyperliquid正在成为链上永续合约的主导平台。问题在于证据是否支持这一赌注——而这一点恰恰很强有力。

增长有多快，以及如何保持韧性

增长的规模使Hyperliquid从“有趣”迈向“重要”。该平台在2025年处理了约2.9万亿美元的交易量，比上年增长超过400%，而团队仅有大约十几人，与员工数千的交易所竞争。

更有说服力的对比是接下来发生的事。Hyperliquid的非交易量在2025年牛市降温后并未崩溃，反而保持稳定，并且在最重要的指标上实现了增长。该平台在最近30天内的交易量已超过2200亿美元，使其年化运行率大致与牛市峰值持平；同时，未平仓合约（即实际投入开仓的资金）从2025年高点约70亿美元增长到2026年中的100亿美元以上。未平仓合约在市场低迷期间从约70亿美元升至超过100亿美元，这是最清晰的证据，表明Hyperliquid的交易量是具有粘性的，而不仅仅是投机性的。

指标 | 2025年市场峰值 | 当前（2026年6月）年化交易量 | 约2.95万亿美元（峰值月超过4000亿美元） | 约2.88万亿至3.1万亿美元（基于每30天超过2400亿美元）日均交易量 | 约8.34亿美元（峰值接近110亿美元/天） | 约80亿至105亿美元年化协议收入 | 约8.43亿美元 | 约8.86亿美元（总费用约10.6亿美元）全球永续合约份额（相对中心化交易所） | 约6.1%至6.6% | 约6%至12%（视竞争对手而定）

上述对比基于2025年牛市峰值数据与2026年中期数据。最显著的模式是：牛市降温后，活动要么保持稳定，要么继续增长，而非崩溃。

这种韧性重新定义了与中心化巨头的比较。在绝对规模上，Hyperliquid仍然较小，但差距及其构成揭示了真实情况。

指标（2026年中） | 币安（中心化巨头） | Coinbase（受监管/以美国为中心） | Hyperliquid（去中心化领导者）主要日均交易量 | 约395亿美元期货 / 约50亿美元现货 | 约32亿美元期货 / 约18亿美元现货 | 约80亿至105亿美元永续合约未平仓合约 | 约306亿美元（仅BTC） | 约15亿美元（全球期货） | 约100亿美元（所有资产）核心收入驱动因素 | 高杠杆期货费用 | Base L2费用、托管、订阅 | 有机永续协议费用监管足迹 | 全球离岸流动性引擎 | 完全符合美国监管的上市公司 | 完全去中心化的链上L1

上表为近似运行率；主要交易所不发布单一来源的总计数据。该表揭示了被总体交易量数据掩盖的差异。币安和Coinbase都是中心化交易所——托管用户资金并通过自身账本路由交易的场所；币安的深度来自全球高杠杆期货引擎，Coinbase则来自受美国监管的托管、订阅及其Base L2，且其大部分活动仍偏向现货。Hyperliquid是异类：一个交易在链上结算、用户自行保管资产的去中心化交易所，却能产生接近一线中心化交易所的衍生品深度，且几乎完全来自有机的永续合约费用，由规模小得多的团队运营。

同样的韧性也体现在本月实盘交易中。当市场大部分时间在伊朗冲突后横盘震荡并走低，比特币和以太坊陷入反弹模式时，HYPE却逆势上行，于2026年6月16日创下76.7美元的历史新高，随后在正常波动中回落至约70美元。因此，这是相对强势，并非完全免疫，但鉴于其50日和100日移动平均线均在价格下方上升，这是主要币种停滞期间最清晰的上涨趋势。对于一个与交易活动机械性挂钩的代币来说，这种背离本身就是一个数据点：即使在整体热情降温时，Hyperliquid上的交易量和费用仍然坚挺。

机构资金也讲述了同样的故事，而且这已不再是假设。自2026年5月首只美国现货HYPE ETF推出以来，尽管同期美国现货比特币ETF流出数十亿美元，但这些产品仍吸引了稳定的每周资金流入，累计约1.72亿美元。绝对金额与比特币相比并不大，但方向就是信号：资本从宏观驱动的币种流出，转向具有真实费用收入基本面的协议。回购论正在获得资金支撑，而不仅仅是停留在讨论层面。

背后的建设者：零风投的产品押注

这种独特的模式自然会引出谁设计了它的问题，而答案进一步强化了论据。Hyperliquid由Jeff Yan创立，他毕业于哈佛大学，曾任Hudson River Trading的量化研究员，其高频交易背景在产品中体现得淋漓尽致：一个专为亚秒级最终性和约每秒10万笔订单而构建的链上订单簿引擎，其性能可与中心化交易所媲美，同时保持执行的透明性和非托管性。

架构上的选择与技术上的选择同样值得关注。Yan用大约11人的核心团队打造了Hyperliquid，且未接受任何风险投资，而是用自己之前的交易利润资助项目，并将约31%的代币供应直接分发给早期用户，没有留给投资基金任何份额。在一个由VC支持的项目主导的行业中，这种独立性不仅仅是一个品牌标签。它意味着没有大量待解锁的投资者代币会在价格强势时抛售，并且使协议激励始终指向用户，而非寻求退出的支持者。

这些选择指向一个非同寻常的雄心。Yan将Hyperliquid定位为不仅仅是一个交易所，而是一次在链上重建金融基础设施的尝试，将其描述为“能够真正升级金融体系”的东西。产品体现了这种广度，交易者引用的优势也很具体：执行速度和订单簿深度堪比中心化交易所，同时提供自我托管和完全链上透明性，用户无需将资产交给交易所。这种组合——中心化交易所的性能，却没有中心化交易所的托管风险——正是Hyperliquid将永续合约交易量大规模引入链上、且没有去中心化竞争对手能匹敌的核心原因，也是看多论最终赖以生存的护城河。

Arthur Hayes：相信，但仍然卖出

很少有外部声音比BitMEX联合创始人Arthur Hayes更能强化这一论点。他将Hyperliquid视为对中心化交易所的潜在生存威胁。他的逻辑与回购论如出一辙：随着交易活动增加，费用上升，而由于大部分费用用于回购HYPE，增长中的交易量直接转化为代币需求。正如在纽交所或CME变革时期持有它们创造了巨大价值一样，Hayes认为HYPE更接近于下一代交易所的股权，而非典型的加密货币——这是对全球交易本身扩张的一种杠杆押注。

他的立场之所以具有启发性，恰恰是因为他仍然卖出了。Hayes已明确表示这不是信念动摇，而是一个宏观判断：他担心涌入AI的资金抽走了加密货币的流动性，他将此称为“AI焦虑”。他仍然认为Hyperliquid基本面被低估，但判断时机的把握比在风险中持有更重要。

看空论：引擎的双面性

尽管有上述证据，对这一论点的诚实审视必须正视Hyperliquid最大的优势也是最尖锐的风险。由于回购引擎依赖于交易费用，HYPE的经济基本面与交易者参与度直接挂钩，这一点与更广泛的采用驱动型资产不同。如果出现大熊市或投机活动降温，回购机器减速的机械性与加速时完全相同。同样在交易量飙升时放大收益的循环，也会在交易量下降时放大疲软。HYPE不是一个能在所有条件下持续增长的稳定基础设施持有品。它是对加密交易活动本身延续的一种杠杆押注。

除了这一核心周期性，风险还可以清晰分为三类：

流动性与竞争风险：

Hyperliquid仍然主导链上永续合约，但随着零费用和交易所支持的竞争对手的出现，其在该细分市场的份额已从曾经的压倒性水平有所下滑。竞争平台之间的流动性碎片化持续威胁着支撑回购的交易量基础。

监管与法律风险：

随着Hyperliquid通过其HIP-3框架扩展到加密货币之外的商品和指数领域，以及美国当局为受监管的永续期货开辟道路，该平台面临跨司法管辖区的日益增长的执法摩擦——这对一个无许可平台而言是生存级别的风险。

系统性与对手方风险：

该模型依赖于自身共识和清算基础设施的可靠性。之前的压力事件已对协议的后备资金池进行过考验，这提醒人们，一条自建的链承载着代币持有者无法分散的操作风险。

值得注意的是，即使是该模式的赞赏者也分享这种谨慎态度。某研究机构正是基于Hyperliquid真实的现金流和回购计划将其列为顶级投资标的，同时警告整个引擎依赖于持续的交易量——这一单个故障点也正是看多论的核心。

那么，HYPE是聪明钱的选择吗？

在得出结论之前，有必要明确什么会真正验证或打破这一论点，因为需要关注的信号是具体的，而且没有一个信号是每日价格：

收入与交易量趋势：协议收入和交易量是否随着市场扩张而持续增长，这是回购引擎的直接燃料。

未平仓合约留存：投入平台的资金是保持稳定还是增长，这是判断粘性用户与投机用户的最清晰指标。

ETF资金流连续性：稳定的每周流入是否持续或逆转。

市场份额防御：Hyperliquid能否在链上永续合约领域保持对新兴竞争对手的领先地位。

监管信号：美国商品期货交易委员会（CFTC）和国际上关于去中心化永续期货的动向，可能迅速改变游戏规则。

那么，HYPE是否具备成为聪明钱选择的条件？从证据来看，答案可能更倾向于“是”而非“否”，但有一个重要的限定条件。Hyperliquid打造了罕见的加密货币业务，能够真正将交易活动转化为代币需求：它拥有收入、在链上永续合约中的主导地位、机构资金流入，以及一个在市场转向时证明过韧性的模式。这些都是严肃的资产配置者所寻找的要素，而其他代币很少同时具备。如果下一轮牛市如先前周期所显示的那样带来交易量和杠杆的激增，HYPE将比几乎任何主要资产都更直接地捕获这一增长，并且很可能会奖励那些精确押注于此的资本。

为什么这仍然是一个有疑问的“是”，而不是一个干脆利落的“是”，是因为整个论点建立在一个单一变量之上。HYPE是对加密交易本身延续的一种杠杆押注：在繁荣时期推动它的引擎，在低迷时期也会停滞。这里所谓“聪明钱”并非押注HYPE便宜，也不是将其作为安全的长期持有品。它押注的是加密货币的交易胃口持续增长，并且Hyperliquid始终处于中心位置。以现有证据来看，这是一个可辩护的赌注，而非确定无疑的赌注。

本文仅供参考，不构成财务建议。在做出投资决策前，请咨询专业人士。