STRC在比特币资金停滞中领跑三只优选ETF

塞勒称STRC已成为三只美国领先优先股ETF的最大持仓

贝莱德的PFF、范埃克的PFXF以及维图斯的PFFA这三只ETF共计持有7.56亿美元的STRC。然而，STRC的交易价格仍比其设计锚定的100美元面值低约13%。彼得·希夫认为，机构的买入行为是套利操作，而非看涨押注。

机构持仓创里程碑

迈克尔·塞勒于7月24日在X平台上宣布，Strategy公司的浮动利率优先股STRC已成为美国三只最大优先股ETF中的最大单一持仓，分布在贝莱德的PFF、范埃克的PFXF和维图斯InfraCap的PFFA中，总金额达7.56亿美元。他将这一里程碑视为公司“数字信贷”产品已进入主流机构投资组合的证据。然而，这一说法与价格现状形成了鲜明对比——因为同日该证券收盘价仍比其设计要捍卫的100美元面值低近13%。

ETF持仓数据一览

STRC是这三只ETF中的最大持仓。PFF是规模最大的优先股ETF（管理资产140亿美元）；PFXF和PFFA各自管理资产25亿美元。

回溯至1月16日，STRC仅是PFF的第四大持仓，价值2.1亿美元，权重1.47%。大约六个月内，其持仓规模翻了一倍多，并从第四位跃升至第一位。据ETF Beacon统计，排除杠杆和反向基金后，共有七只ETF持有该证券。

设计锚定100美元的证券

STRC，正式名称为浮动利率A系列永续优先股，于2025年7月以90美元的价格发行，募集约24.7亿美元，是当年美国规模较大的优先股发行之一。它既不完全像债券，也不完全是股权。没有到期日，没有担保赎回，也不对Strategy公司的比特币拥有索取权。目前股息年化率为12%，在7月1日股息登记日从11.5%上调后，每月以现金支付两次。股息每月调整，以使价格保持在100美元面值附近。持有者在股息和清算方面优先于MSTR普通股，但没有投票权，不可转换，且几乎不存在超过面值的上涨空间。

STRC是Strategy公司以“数字信贷证券”名义发行的五个系列中的旗舰产品。所有系列的面值均为100美元，且均不以Strategy公司的比特币作为抵押。STRF、STRK、STRC和STRD在纳斯达克交易。这五个系列均无公司比特币作为支持。其卖点在于，它们能为购买比特币提供资金，同时不会稀释MSTR持有者的权益。

优先收益基金为何青睐Strategy的证券

这些证券以现金而非加密货币支付，因此无需直接持有比特币。那些 mandate 禁止投资数字资产的机构，仍可通过购买纳斯达克上市公司的优先股来规避规则限制。STRC提供了超过13%的实际收益率，远高于大多数投资级优先股。基金因此获得了超额收益，并间接接触了比特币金库，且其持仓符合指数筛选标准。这就是它为何能升至持仓表顶部的原由。

折价窘境：胜利宣言背后的隐忧

7月24日，STRC收于86.89美元，当日上涨2.29%，但仍低于面值13.11%。其52周价格区间为71.25美元至100.42美元，自5月中旬以来从未触及100美元。Strategy公司发行STRC是为了筹集现金购买比特币，因此折价发行意味着每股筹集资金减少，削弱了经济效益。首席执行官Phong Le直接指出了这种依赖性：“当Stretch回到面值，我们会发行更多。我们会购买更多比特币。”

持仓数据具有两面性。Le表示，3月至7月期间，机构平均STRC持仓量增长了105%，达到350万美元，而散户份额从78%降至71%。彼得·希夫对此有不同解读。他认为，散户可能是在亏损时卖出，而专业人士则进行套利交易，如做多STRC同时做空MSTR，或做多STRC同时做空比特币。“这些交易没有一笔是看涨押注，”他写道。斯科特·梅尔克反驳称，优先股交易低于面值很常见，100美元是声明价值，而非底线。

六月暴跌：STRC跌至71美元的连锁反应

折价问题可追溯至六月，当时精心设计的稳定性被打破。随着比特币跌破6万美元，抛售压力积聚。STRC于6月17日触及当时的历史低点89美元，随后因15亿美元可转换债券回购导致现金储备耗尽而进一步下跌，并于6月26日盘中创下71.25美元的低点。分析师将此归咎于强制平仓，因为持有这一本应稳定工具的保证金头寸被相继清算。罗斯律师事务所于同周启动了投资者调查。转折点出现在6月27日，Strategy公司的市值首次跌破其持有的比特币价值，长期以来的溢价转为折价。当mNAV低于1.0倍时，发行普通股购买比特币会损害每股比特币价值，使得优先股发行成为唯一杠杆，而每一股新优先股都锁定了现金股息，无论比特币价格如何。

应对措施：回购、提高股息与首次真正出售比特币

Strategy公司于6月29日发布了“数字信贷资本框架”作为回应。该框架设立了高达10亿美元的数字信贷证券回购计划（STRC优先），授权建立美元储备并修订STRC股息政策，增加了10亿美元的普通股回购，并批准了高达12.5亿美元的比特币变现计划。公司迅速行动。7月6日的一份8-K文件披露，以约2.16亿美元出售了3,588枚BTC，持仓降至843,775枚BTC，这是公司历史上最大规模的出售，远高于5月出售的32枚BTC。塞勒过去“永不卖出”的说法已不复存在。将股息提高至12%以及以低于面值的价格回购STRC，都是为了修复优先股结构。Strategy公司指出，其拥有约32亿美元的现金储备，按当前利率计算，即使比特币不回涨或不再发行新股，也能覆盖近两年的股息和利息支付——这是对罗斯调查背后担忧（即如果比特币价格低于其平均成本价约75,476美元，公司能否继续支付）的回应。

专业投资者如何布局

14位分析师共识：平均目标价为321美元，如果mNAV溢价重新扩大，潜在涨幅约219%。这是共识观点，并非公司预测。

摩根大通（看跌）：认为新的比特币出售政策增加了不必要的双向风险，并估计散户持有约88亿美元的STRC。

彼得·希夫（看跌）：将机构资金流入解读为套利，而非信念。

斯科特·梅尔克（建设性观点）：低于面值的优先股是正常现象；面值是一个参考点，而非底线。

Le所设条件对下一次购买的影响

Le将下一次发行与STRC重回100美元挂钩，因此目前购买更多比特币取决于能否通过回购和更高的股息来弥合13个点的差距。由于mNAV被限制在1.0倍，优先股是唯一的融资杠杆，而每一股新股都会增加一笔在任何市场条件下都必须支付的固定现金义务。困境在于，像Strategy在7月初所做的那样，出售比特币来支付这些款项，会削弱整个结构赖以存在的金库理论。