Arthur Hayes警示USDT潜在风险，Tether高管强势回应

Arthur Hayes 警告 USDT 或资不抵债，为何近期 FUD 密集？

原创 | Odaily 星球日报（@OdailyChina）

作者｜Azuma（@azuma_eth）

继与 Monad 方面公开争论后，“黑哥” Arthur Hayes 再次将矛头指向稳定币巨头 Tether，引发市场广泛关注。

Arthur Hayes：USDT或面临“资不抵债”风险

事件起因于 11 月 30 日，Arthur Hayes 在 X 平台贴出了 Tether 于 10 月底发布的第三季度储备证明，并分析称Tether 的储备资产中黄金和比特币等波动性资产占比过高，可能导致 USDT 面临“资不抵债”的风险。

Tether 团队正押注一项巨大的利率交易。根据我对审计报告的理解，他们认为美联储将开始降息，这会大幅压缩其利息收入。作为应对，他们开始购入黄金和比特币——理论上，当“货币价格下降”（降息）时，这些资产应该会上涨。但如果他们的黄金 + 比特币仓位下跌约 30%，Tether 的股本将被清零，USDT 理论上将陷入资不抵债。

如上图所示，Tether 总计 1812.23 亿美元的储备资产中，含有 129.21 亿美元的贵金属储备（占比 7.1%）和 98.56 亿美元的比特币储备（占比 5.4%），两项资产合计占比达 Tether 总储备资产的 12.5%。

从 Tether 的储备结构来看，Arthur Hayes 或许只是客观提示了 Tether 可能面临的极端情况，即如果黄金和比特币储备同步大幅贬值，理论上 Tether 的储备资产价值可能无法完全覆盖 USDT 的发行规模。

知名评级机构标普上周在下调 Tether 和 USDT 的稳定度评级时也提到类似观点（详见《标普给予Tether最差评级，其他稳定币它看得上谁？》）—— “Tether 的比特币储备价值约占 USDT 流通总规模的 5.6%（Odaily 注：标普这里对比的是流通量，所以占比数据会较对比储备时略高一些），超过了 USDT 本身 3.9% 的超额抵押率，这意味着其他低风险储备资产（主要是国债）已无法完全支持 USDT 的价值。如果 BTC 以及其他高风险资产的价值下降，可能会削弱 USDT 储备的覆盖能力，进而导致 USDT 抵押不足。”

USDT是否依然安全？

Arthur Hayes 和标普的观点本质上描述了同一种极端情况，但该情况发生的可能性微乎其微，主要原因有两点：

• 一是很难想象黄金和比特币的价格会在极短时间内暴跌（指至少几十个点的跌幅）。即使出现持续走低行情，Tether 理论上有时间通过出售资产来补充低风险资产的储备率。
• 二是除了储备资产外，Tether 还持有巨额自有资产，足以作为 USDT 的储备缓冲池，维系其运营业务。

花旗集团前加密货币研究主管 Joseph 在谈及第二点时表示，Tether 披露的资产并不等于其全部资产—— 当 Tether 产生收益时，他们会有一个单独的权益资产负债表，这部分并不会同储备状况一起公开披露；Tether 盈利能力极强，且其权益价值很高，他们可以通过出售权益来弥补资产负债表上的任何缺口；Tether 不会破产，恰恰相反，他们拥有一台印钞机。

Tether 的官方回应

昨日晚间，随着相关 FUD 的发酵，Tether 首席执行官 Paolo Ardoino 发文回应表示，截至 2025 年第三季度末，Tether 拥有约 70 亿美元的超额权益（在约 1845 亿美元稳定币储备之外），以及额外约 230 亿美元的留存收益，它们共同构成 Tether 集团的自有权益。

资产及负债的对比一目了然：

• Tether 集团总资产：约 2150 亿美元；
• 稳定币负债：约 1845 亿美元；

标普也犯了相同错误，没有计入这些额外的集团权益，也没有将每月仅靠美国国债收益就能产生的约 5 亿美元基础利润考虑进去。

有意思的是，Paolo Ardoino 最后补了一句：“某些网红要么数学不好，要么就是动机不纯。”

• Odaily 注：Arthur Hayes 及其家办投资机构 Maelstrom 是生息型稳定币 Ethena（USDe）的主要投资方之一，曾多次预测 USDe 将成为发行规模最大的稳定币。

Paolo Ardoino 直接回应之后，Arthur Hayes 再次回复，但发言多少有些阴阳怪气：“你们赚了好多钱啊，嫉妒死我了。你们有没有具体的分红政策？或者根据资产类型（按其波动性折价）来设定的目标超额抵押率？显然，当你们的负债是美元、资产是美国国债时毫无问题，但如果你们的资产是流动性不佳的私下投资，一旦发生意外情况，人们可能会质疑你们自称超额抵押的说法。”

此番对话之后，双方再无继续回复，Arthur Hayes 今晨倒是又发了一条动态，但只是在喊单市场反弹。

从 Arthur Hayes 晒出的照片来看，接连骂完 Monad 和 Tether 之后，他的心情倒是不错……